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Il grande imbroglio sull’attacco all’euro: è solo speculazione

09.07.2012
Il Giornale. Scritto da Renato Brunetta 

Non è mai bello dire l’avevamo detto, però l’avevamo detto. Anzi, all’inizio l’avevamo semplicemente intuito e avevamo cercato dispiegare.Prima in totale solitudine, poi in buona e sempre più numerosa compagnia.Avevamo intuito che la crisi che ha investito l’area euro è stato un grande imbroglio; che si è trattato di una speculazione che poco aveva a che fare con i fondamentali economici dei Paesi dell’eurozona; che il masochismo autolesionista e le politiche sangue, sudore e lacrime non servivano a nulla ed erano solo un modo per parlare d’altro e consentire agli Stati del Nord Europa di sfruttare i propri vantaggi competitivi; che il problema è stato l’architettura imperfetta nella costruzione della moneta unica.

Ora c’è un’analisi a confermarlo, grazie a Paul De Grauwe della London School of Economics e a YuemeiJi della University of Leuven, che hanno preparato un approfondito studio, dal titolo Self fulfilling crises in the Eurozone, in occasione della conferenza del 13-14 aprile 2012 di Copenaghen. Le tesi che lo studio dimostra sono riportate in 10 punti.

1. Il mercato dei titoli di Stato nell’area euro è più fragile e più sensibile alle crisi di liquidità rispetto a quello dei Paesi che non
fanno parte di un’unione monetaria e in cui la banca centrale funge da prestatore di ultima istanza.

2.Una parte significativa dell’aumento degli spread negli Stati cosiddetti Pigs dell’area euro negli ultimi 2 anni non è dipesa dall’aumento del rapporto debito/Pil né da variabili fiscali, bensì è stato il risultato di «sentimenti» negativi auto-avveranti dei mercati, molto forti dalla fine del 2010.

3. Dopo anni di indifferenza rispetto all’alto debito pubblico degli Stati, gli investitori sono diventati più attenti e sensibili a questo
indicatore nell’area euro e hanno reagito facendo crescere gli spread. Cosa che non si è verificata, invece,nei Paesi che non fanno parte di un’unione monetaria, come Gran Bretagna e Usa.

4. Il motivo del diverso e più aggressivo atteggiamento dei mercati nei confronti dei Paesi dell’eurozona è legato a una caratteristica fondamentale delle unioni monetarie: gli Stati che fanno parte di un’unione monetaria emettono debito in una valuta su cui non hanno il controllo. Di conseguenza, i governi di questi Paesi non possono garantire che ci sarà sempre liquidità disponibile per rimborsare i titoli del debito alla scadenza ed è pertanto possibile che non riescano a pagare i propri creditori. Nei Paesi che non fanno parte di un’unionemonetaria,invece,questo non accade.

5. L’assenza di una garanzia che i titoli del debito pubblico saranno rimborsati è un elemento di fragilità delle unioni monetarie e gli Stati membri sono esposti a oscillazioni di fiducia da parte dei mercati. Quando gli investitori temono difficoltà nei pagamenti da parte dei governi vendono i titoli di Stato. Questo produce due effetti: aumenta i tassi di interesse e sposta la liquidità verso investimenti considerati più sicuri. Pertanto, si crea una situazione in cui i Paesi non sono in grado di rinnovare il proprio debito se non a tassi di interesse proibitivi.

6.Le crisi di liquidità nelle unioni monetarie comportano che gli Stati che non godono di fiducia debbano sopportare tassi di interesse sui titoli del debito pubblico elevati e imporre misure di austerità che li spingono verso una recessione sempre più forte, innescando un circolo vizioso.

7.In questa dinamica c’è una variabile auto-avverante:quando gli investitori temono il default si comportano in maniera tale che
esso diventa più vicino. Pertanto, un Paese può diventare insolvente solo perché gli investitori pensano che ciò possa accadere. Quando non c’è una banca centrale prestatore di ultima istanza i mercati finanziari possono spingere gli Stati al fallimento.

8. Inoltre la fragilità degli Stati membri dell’eurozona si ripercuote sul loro sistema bancario. Le banche sono vulnerabili perché
quando i clienti temono problemi di liquidità corrono a riscuotere i depositi, causando la crisi di liquidità di cui avevano paura. Questo problema si risolve solo se la bancacentrale può intervenire e fornire liquidità.

9. In un’unione monetaria la mancanzadi fiducia nei confronti di un Paese determina l’aumento dei tassi di interesse sui titoli di Stato e degli spread, sconsiderato rispetto ai fondamentali economici.

10. Per dimostrare come questo sia accaduto nell’area euro negli ultimi due anni è utile mettere a confronto l’andamento nel tempo degli spread e dei rapporti debito/Pil nell’eurozona e negli Stati che non fanno parte di un’unionemonetaria e in cui la banca centrale è garante di ultima istanza. Il drammatico aumento degli spread nei Paesi dell’euro dal 2010 in poi non è proporzionale all’aumento del rapporto debito/Pil. Inoltre, tale aumento degli spread,  improvviso e concentrato in periodi temporali ben definiti,non si è verificato negli Stati che non fanno parte di un’unione monetaria, nonostante questi abbiano aumentato il rapporto debito/Pil più di quanto ciò nonsia avvenuto nell’area euro.

Fin qui il lavoro di De Grauwe e Ji, che sintetizza in maniera mirabile l’imbroglio e le follie di politica economica conseguenti al non aver capito o al non aver voluto capire, l’imbroglio. Ebbene, per quanto anche approfondite analisi scientifico-sistematiche, come quella soprariportata, dimostrino che la crisi che ha investito l’area euro negli ultimi 2 anni poco avesse a che fare con i fondamentali economici dei Paesi membri, le decisioni che l’Europa ha preso per farvi fronte si sono concentrate quasi esclusivamente su di essi. In particolare, sono state imposte agli Stati misure di rigore che hanno causato recessione, tensioni democratiche, cambi di governo e inevitabili derive populistiche.

Ce lo haricordato anche il presidente francese, François Hollande, sabato 7 luglio in un’intervista a Repubblica: «Accumulare misure di austerità non fa ripartire l’economia. L’Italia è lì a dimostrarlo: Monti ha ridotto il numero dei dipendenti pubblici, ha elevato l’età pensionabile, eppure i tassi di interesse sonosempre al 6-7%».

Un ultimo esempio di ricette sbagliate di politica economica: il Parlamento italiano si accinge a ratificare il fiscal compact, che prevede che gli Stati il cui rapporto debito/Pil supera il limite massimo del 60%, riducano di1/20 ogni anno la  parte di debito eccedente. Per l’Italia si tratterebbe di varare manovre da 48-49 miliardi (3% del Pil) l’anno per 20 anni. Perché farlo se sappiamo che questo non è il solo problema? Non funziona, non è sostenibile, non è credibile.

Un cattivo pensiero a questo riguardo: se anche ci impegnassimo ad approvare sic et simpliciter, come vorrebbe Angela Merkel, il fiscal compact, ci troveremmo molto probabilmente di fronte a un rischioso paradosso. Ci troveremmo, cioè, ad accettare un rigore impossibile nel tempo, che sarebbe l’equivalente di una manifesta dichiarazione di debolezza, non di forza.

Che fare? Abbiamo due strade complementari da percorrere. La prima è un attacco al debito pubblico non da finanza straordinaria, ma con ordinaria determinazione, per riportarlo in 5anni sotto il100% rispetto al Pil, non attraverso avanzi primari insostenibili, bensì lavorando sugli stock (vedete il mio editoriale di lunedì 2 luglio).

Quanto alla seconda strada, voglio fare un passo indietro: il Consiglioeuropeo del 17giugno2010 inserì la previsione di «attribuire importanza maggiore ai livelli, all’andamentoe alla sostenibilità globale dell’indebitamento degli Stati». Il presidente del Consiglio europeo Herman VanRompuy tenne a precisare che il concetto di sostenibilità globale copriva numerosi parametri, incluso quello del debito privato, come richiesto dall’allora premier italiano, Silvio Berlusconi.

Prendendo in considerazione l’indebitamento aggregato l’Italia è seconda solo alla Germania,  dato che compensa la scarsa virtuosità in termini di debito pubblico con una forte virtuosità sul debito privato. Tuttavia, l’unico riferimentonel nuovo patto di stabilità del13 dicembre2011 risiede nella previsione che i piani di rientro definiti dalla Commissione per gli Stati che superano la soglia del 60% nel rapporto debito/Pil tengano conto dei fattori rilevanti dei singoli Paesi e dell’impatto del ciclo economico.

Ecco,occorre intervenire sul tema dei fattori rilevanti affinché tra questi si includa la sostenibilità globale dell’indebitamento dei
singoli Paesi. Rivedendo in tal senso i parametri del fiscal compact, l’Italia sarebbe chiamata a uno sforzo di riduzione del debito pubblico pari almeno alla metà rispetto alle manovre del 3% annuo del Pil per 20anni. Impegni più credibili, risolutivi.

Se in parallelo a ciò avviassimo l’attacco serio, continuo, non velleitario, al debito, si  innescherebbe un circuito virtuoso che i mercati apprezzerebbero intermini di fiducia e dicredibilità. Mettere in discussione il fiscal compact in questi termini aumenta la fiducia del nostro Paese. Al contrario accettare banalmente un fiscal compact impossibile produrrebbe l’effetto opposto. Un po’ come successe nel lontano 1992 con Maastricht quando fummo costretti a svalutare proprio perché i mercati giudicarono incredibili i nostri fondamentali in prospettiva moneta unica.

Sarebbe bene non rifare l’errore di allora. Ma queste cose il presidente Monti le sa benissimo. Come me, meglio di me.

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